自去年11 月末(mò)起，整個行業的(de)噸毛利開始快(kuài)速攀升，帶動紙(zhǐ)🔞企2016 年下半年噸(dūn)淨利大幅提升(sheng)，大部分企業均(jun1)發布盈利預喜(xǐ)。11月末以來箱闆(pan)紙的價格增長(zhǎng)26%，瓦楞紙價格增(zeng)長39%，白紙闆💚價格(ge)增長16%；此外🈲，煤炭(tàn)價格從11 月中旬(xún)攀至高位後開(kāi)始下降，也有助(zhù)于♌利潤率的提(tí)升。
　　股價對這個(gè)月盈利驚喜也(yě)給出了積極反(fan)應。但我們建議(yì)投資者保持謹(jin)慎并轉換至淡(dan)季模式，因爲2017年(nian)上半年利潤率(lü)可能下滑而且(qie)觸發産能再次(ci)擴張的風📱險已(yi)經有所顯露。造(zào)紙行業的周期(qī)性可能不容易(yi)改變，即使資本(běn)市場交易也是(shì)如此，正如估值(zhi)倍數在旺季和(he)淡季會在基于(yú)價格和利潤率(lǜ)前景的基準市(shì)🙇‍♀️淨📞率周圍徘徊(huái)。因🔴此，可能出現(xiàn)的産能過剩或(huò)将🙇🏻威脅到造紙(zhi)行業的重估機(jī)會。
理由
　　1月起噸(dun)毛利開始下降(jiàng)，自去年11 月末出(chū)現的毛利超預(yù)期增長主☔要是(shi)由于紙企的低(dī)價國内廢紙（1 個(gè)月🏃）和海外廢紙(zhǐ)（2 個月）庫存推遲(chi)了成本上升影(ying)響。同時，我們還(hái)注意到㊙️部分已(yǐ)‼️經停産🔴的紙廠(chang)在旺季紙價上(shang)升時機利用囤(dùn)貨進行紙品倒(dao)賣，助長紙價上(shang)漲。
　　行業數據顯(xian)示去年12 月國内(nei)廢紙價格上漲(zhang)19%，而1 月下降了3%；去(qù)年11 月~12 月，進口廢(fèi)紙價格上漲了(le)8%（美元口徑），1 月進(jin)一步增長了4%，而(er)1 月紙張價格則(zé)保持穩定。這說(shuo)明今年前4 周噸(dūn)毛利下降趨勢(shi)已🙇‍♀️經顯現👄，因爲(wèi)廢紙價格不斷(duàn)攀升增加了紙(zhi)廠的會計成本(běn)，而✔️紙價仍保👣持(chí)穩定。
　　紙廠受到(dao)高額利潤率鼓(gu)舞擴産風起雲(yun)湧。根據我們的(de)初步統計數據(ju)，2016 年新增330 萬噸箱(xiang)闆紙産能；根據(ju)造紙企業公告(gao)的産🔴能規劃，2017 年(nián)新增産能或将(jiang)擴大至510 萬噸，2018 年(nián)和2019 年還将有💋1,100 萬(wàn)噸新産能。
　　紙企(qǐ)股價交易倍數(shu)在曆史市淨率(lǜ)均值附近徘徊(huái)，在下🈲半年✨旺季(ji)期間會有略超(chao)平均值并在上(shang)半年淡季時回(hui)👉落。基于我們的(de)調整後盈利預(yù)測，目前玖龍紙(zhǐ)業和理文造紙(zhǐ)股價分别對應(ying)1.3 倍㊙️和1.5 倍的當年(nian)市淨率（曆史市(shì)淨率均值分别(bie)🙇🏻爲1.2 倍和1.5 倍💛），說明(míng)近期估值已經(jīng)較高。維持推薦(jian)，基于兩家公司(sī)仍然可期🈲的穩(wěn)定增長💔前景和(he)均在3%左右的股(gǔ)息收益率，盡管(guǎn)📱淡季期間噸盈(ying)利有下行趨勢(shì)且産能過剩風(fēng)險有所🐕增加或(huo)将意味着近期(qi)市場對進一⛱️步(bu)推高兩家公司(si)股價将保持謹(jǐn)慎。